昨天北向資金尾盤再度上演脈沖式飆漲，標(biāo)志著MSCI完成了對中國A股的年內(nèi)第三次擴容，生效后A股納入比例達到20%。截至2019年11月26日收市，MSCI指數(shù)將包括472只中國A股，其中有244只大盤股和228只中盤股。在MSCI ACWI全球市場指數(shù)和MSCI新興市場指數(shù)里的中國A股的比重將分別達到0.5%和4%。

市場對未來MSCI是否會繼續(xù)擴大A股納入權(quán)重十分關(guān)注。今天凌晨，MSCI在其官網(wǎng)上發(fā)布新聞稿，表示在考慮進一步納入A股之前需要解決四大問題，包括風(fēng)險對沖和衍生品工具的獲取、較短的股票資金結(jié)算周期、陸股通的交易假期安排、形成有效的綜合交易賬戶機制。

當(dāng)然中國市場也在發(fā)生變化，比如對沖工具的進一步豐富等，將提高A股對外資的吸引力，部分券商認為不排除明年MSCI拋出擴容計劃的可能。機構(gòu)認為，境外資金加倉A股是近幾年比較確定的趨勢，明年增量外資可期，預(yù)計2020年海外增量資金或?qū)⑦_3000億元左右。

MSCI：進一步提高A股納入權(quán)重

需要解決四大問題

MSCI在今天凌晨發(fā)布公告稱，在考慮將中國A股進一步納入MSCI指數(shù)之前，將進行公開咨詢，解決國際投資者強調(diào)的剩余的市場準(zhǔn)入各項改革的進展進行審查。在最新關(guān)于中國A股納入的公開征詢活動中，投資者強調(diào)，在考慮進一步納入之前需要解決四個問題。

一是風(fēng)險對沖和衍生品工具的獲?。ˋccess to hedging and derivatives instruments）。

國際機構(gòu)投資者需要獲取具備流動性的在岸及離岸指數(shù)期貨和期權(quán)，以擴大其在中國的配置并管理其風(fēng)險敞口。股指期貨和期權(quán)合約是全球投資者至關(guān)重要的風(fēng)險管理工具，尤其針對像中國這樣復(fù)雜、深度和多樣化的股票市場，顯得尤為重要。

二是中國A股較短的結(jié)算周期（Short settlement cycle for China A shares）。

國際機構(gòu)投資者強調(diào)，他們在應(yīng)對A股較短的結(jié)算周期時仍面臨重大的運營挑戰(zhàn)和風(fēng)險。中國A股目前采用的是T+0/T+1的非貨銀對付的交割結(jié)算周期。相比之下，MSCI ACWI中的大多數(shù)市場以T+2或者T+3貨銀對付的交割結(jié)算周期運行。

三是陸股通的交易假期安排（Trading holidays of Stock Connect）。

國際機構(gòu)投資者擔(dān)心中國在岸證券交易所與陸股通假期之間的錯位。鑒于目前大多數(shù)全球機構(gòu)投資者都依賴陸股通作為投資中國A股的主要渠道，重要的是對當(dāng)前的交易假期制度進行審查，最大程度減少在投資過程中的不必要的摩擦。

四是在陸股通中可以使用綜合交易機制（Availability of Omnibus trading mechanism in Stock Connect）。

許多大型基金管理人和經(jīng)紀(jì)交易商強調(diào)對有效運轉(zhuǎn)的綜合交易機制的迫切需求。代表多個終端客戶賬戶進行統(tǒng)一下單交易的能力，對于促進國際機構(gòu)投資者在投資時實現(xiàn)最佳執(zhí)行和降低操作風(fēng)險至關(guān)重要。

MSCI表示，只有中國解決上述所有問題，MSCI才會就進一步將中國A股納入MSCI指數(shù)的議題展開公開咨詢，以繼續(xù)促進國際投資。

A股對沖工具等逐步豐富

增強對外資的吸引力

其實，早在今年2月底，MSCI公布的提高A股納入比例的咨詢結(jié)果就顯示，目前A股市場尚存待改進的問題主要包括四個方面，即對沖工具、衍生產(chǎn)品不足，股票資金結(jié)算周期短，互聯(lián)互通中的假期風(fēng)險、逐漸向綜合交易賬戶機制過渡。

招商證券在上周發(fā)布的一份名為《最大單次擴容后，MSCI何時再擴容？》的研報中表示，年內(nèi)MSCI第三次擴容有望帶來被動增量資金約430億元。但未來A股納入MSCI比例繼續(xù)提高主要面臨四方面約束，且均屬于市場基礎(chǔ)建設(shè)待改善的問題。預(yù)計今年11月擴容完成后，A股納入MSCI進程短期或有放緩。

當(dāng)然，我們也看到了，在解決這四方面的問題上，中國市場發(fā)生的一些令人欣喜的變化，將提高A股對外資的吸引力，為將來進一步擴容做準(zhǔn)備。

第一，A股的對沖工具、衍生產(chǎn)品不足。招商證券表示，2017年以來股指期貨交易規(guī)則在逐步放松，并且今年11月8日證監(jiān)會已經(jīng)發(fā)布公告，正式啟動擴大股票股指期權(quán)試點，將在上交所、深交所上市滬深300ETF期權(quán)，在中金所上市滬深300股指期權(quán)。同日，上交所公告稱，擬于2019年12月上市交易滬深300ETF期權(quán)合約。不管是逐步實現(xiàn)股指期貨的常態(tài)化，還是此次股票期權(quán)品種擴容都有利于完善市場功能、增強市場內(nèi)在穩(wěn)定性。從投資者角度來看，更多的對沖工具有助于機構(gòu)投資者尤其對沖基金豐富其投資策略并提高策略有效性，同時也可以提供更多的風(fēng)險管理工具，進而提高A股對外資的吸引力，助力MSCI對A股擴容。

第二，境內(nèi)股票資金結(jié)算周期較短。招商證券表示，要解決這個問題，主要有兩個方向，第一就是延長境外機構(gòu)投資者的股票交易結(jié)算周期。2017年和2019年先后兩次延長境外機構(gòu)投資者參與銀行間債券市場交易結(jié)算周期，在此前T+0和T+1結(jié)算周期的基礎(chǔ)上，針對境外機構(gòu)投資者分別增加了T+2和T+3結(jié)算周期，境外機構(gòu)進行銀行間債券交易可以自主選擇以上四個結(jié)算周期，有更多時間可以準(zhǔn)備債券或者資金。不過調(diào)整結(jié)算周期需要相對長的時間，短期改變境外資金股票交易結(jié)算周期的難度較大。另外也可以通過融資交易或其他方式來彌補結(jié)算周期的時間差。

第三，因A股與互聯(lián)互通交易假期不一致帶來的風(fēng)險。招商證券表示，要解決這個問題，就需要結(jié)算銀行等參與機構(gòu)調(diào)整其工作安排適應(yīng)對方市場的時間，以支持假期的跨境交易/款項交收操作，這將增大相關(guān)機構(gòu)的運營成本和負擔(dān)，所以其市場需求和操作的可行性還需要進一步做出評估和研究。不過投資者可以通過衍生品交易對假期風(fēng)險進行一定對沖。

第四，向綜合交易賬戶機制過渡。招商證券表示，目前的互聯(lián)互通交易下，主要以每個子賬戶實名制分別下單的方式進行，并且通過投資者識別碼對北向交易進行監(jiān)管和監(jiān)察。所以參與A股投資的一些資產(chǎn)管理人背后的保險、主權(quán)基金希望能夠逐漸與國際接軌，可以通過一個綜合賬戶的形式進行交易。2017年韓國推出了綜合交易賬戶機制，但考慮到目前國內(nèi)資本市場仍處于對外逐漸開放的階段，相關(guān)市場制度還有待完善成熟，從資本市場安全角度來看，綜合交易賬戶還需要相當(dāng)長的時間進行過渡。

招商證券稱，目前政策在積極解決第一個問題，豐富A股對沖工具，這是政策層面短期相對容易改善和正在調(diào)整的方向，有利于增強A股市場對包括外資在內(nèi)的各類中長期資金的吸引力，對于未來MSCI繼續(xù)提高A股納入比例將發(fā)揮積極作用。相比之下，后三個問題均屬于國內(nèi)外市場交易機制或制度不同帶來的運營管理風(fēng)險，需要相對長期的市場基礎(chǔ)建設(shè)，短期較難實現(xiàn)調(diào)整，這也是A股逐漸與國際市場接軌的一個過程。以上任何一個方面的改善都有助于提高A股在國際市場指數(shù)中的權(quán)重。

展望2020年A股繼續(xù)納入國際指數(shù)的進程，招商證券表示，如果明年各對沖工具如期穩(wěn)健運作，能夠為海外機構(gòu)投資者提供更有效的對沖工具，不排除MSCI拋出擴容計劃的可能。但是，鑒于需要8個月左右時間落地，如果MSCI在2020年一季度的季度調(diào)整中提出擴容征詢意見，那明年才有繼續(xù)擴容可能。另外，目前關(guān)于將科創(chuàng)板股票納入陸股通標(biāo)的的政策正在推進當(dāng)中，如果未來科創(chuàng)板股票納入陸股通標(biāo)的，那么MSCI可能會適時將這些股票納入其新興市場指數(shù)。

明年外資將進一步流入

增量資金預(yù)計3000億元

一些券商表示，境外資金加倉A股是近幾年比較確定的趨勢，增量外資仍可期。據(jù)中泰證券統(tǒng)計，今年以來，境外投資者通過QFII、RQFII和陸股通合計持有A股市值從年初的1.3萬億上升至三季末的1.8萬億，占A股總市值比值也從年初的2.7%上升至3%。

華泰證券策略團隊表示，國際指數(shù)擴容暫緩可能影響外資流入的節(jié)奏，但不會改變外資長期流入趨勢。預(yù)計2020年海外增量資金規(guī)模約為2885億元至3847億元。其中，在2020年3月，富時羅素將完成第一階段第三步的A股納入計劃，預(yù)計增量資金57億美元（約合400億元人民幣）。

瑞銀證券也稱，假設(shè)2020年MSCI對A股的納入因子保持不變，估算外資流入A股市場的總額或?qū)⑦_3000億元（2018年為2960億元，預(yù)計2019年為3200億元）。“我們預(yù)計未來幾年納入因子將升至30-40%，并最終升至100%，當(dāng)然這取決于MSCI的決定。如果納入因子達到100%，根據(jù)我們的測算，A股在MSCI新興市場指數(shù)中的權(quán)重將達16.6%。”

封面圖片來源：攝圖網(wǎng)