每經(jīng)記者｜鄢銀嬋    每經(jīng)編輯｜魏官紅    

在AI（人工智能）醫(yī)療站上風口浪尖之際，國內(nèi)染色體核型分析龍頭杭州德適生物科技股份有限公司（以下簡稱德適生物）正沖刺港交所上市。

公司創(chuàng)始人宋寧博士是一名“80后”，他擁有亮眼的學術(shù)光環(huán)，具備計算機科學和醫(yī)學遺傳學的復合背景，一度執(zhí)教于日本長崎大學，還在上海交通大學醫(yī)學院擔任多年教授。值得一提的是，宋寧在資本操作上也有不少布局，牢牢掌控公司52.06%表決權(quán)的同時，已通過上市前股權(quán)轉(zhuǎn)讓套現(xiàn)超5000萬元。

記者注意到，光環(huán)之下，公司也存隱憂：其原核心業(yè)務增長乏力、毛利率驟降、產(chǎn)能利用率腰斬，疊加持續(xù)虧損和快速消耗的現(xiàn)金，截至今年4月末，賬面現(xiàn)金僅余500多萬元，公司面臨較為嚴峻的財務壓力。

此外，其押注的“救命稻草”——全球首個AI驅(qū)動的染色體核型分析輔助診斷系統(tǒng)AI AutoVision®仍在審批路上，而遞表前夕以1元“甩賣”兩家具備資質(zhì)的子公司，以及一名自然人股東楊曦的“精準入股與退出”，也給此次IPO（首次公開發(fā)行）之路增添了待解疑問。

創(chuàng)始人擁有學術(shù)光環(huán)，也深諳資本之道

宋寧今年43歲，擁有計算機科學和醫(yī)學遺傳學的復合背景，獲中南大學生物工程學士學位和醫(yī)學遺傳學碩士學位、日本長崎大學醫(yī)學博士學位，一度在日本長崎大學和上海交通大學醫(yī)學院執(zhí)教。

《每日經(jīng)濟新聞》記者梳理發(fā)現(xiàn)，宋寧不僅精于學術(shù)，在資本運作上也深諳其道。

2016年9月，其與父親宋宗耀創(chuàng)立公司，注冊資本100萬元，宋寧持股90%。隨后資本快速涌入：2016年12月杭州紫城入股；2018年8月，經(jīng)過前期一系列股份轉(zhuǎn)讓及增資，宋寧持股降至51.55%，其中，德清科技以2000萬元入資；2019年4月余杭產(chǎn)業(yè)基金增資1500萬元后，宋寧個人持股降至47.95%??

面對外部資本涌入導致的控股權(quán)被稀釋，宋寧選擇了回購。

2020年7月，宋寧以2000萬元的原價，回購了德清科技持有的全部德適生物股份。這意味著德清科技持股近兩年時間，未獲任何收益。類似的“原價回購”模式不止一次上演，2022年4月，他再次以1500萬元“原價”從余杭產(chǎn)業(yè)基金手中買回5.24%股權(quán)。這兩筆交易不僅迅速將其個人持股拉回“安全線”以上，更以零成本代價清退了部分早期財務投資者。

當前公司上市前的架構(gòu)中，宋寧直接持股30.04%，并通過員工持股平臺德適諾輝及三家投資控股平臺（德適諾達、德仟科技、德適諾鑫）合計控制52.06%的投票權(quán)。此外，德適生物還獲得了杭州紫洲、和途六號、國中投資、余杭經(jīng)開等多輪投資，2025年6月最新一輪增資后投后估值達25.6億元。

值得一提的是，鞏固控制權(quán)的同時，宋寧及其關(guān)聯(lián)平臺也悄然實現(xiàn)了股權(quán)變現(xiàn)。2021年8月，以900萬元轉(zhuǎn)讓3%股權(quán)至寧波嘉緣；2022年也有多次轉(zhuǎn)讓，包括向麗水金亙（1000萬元，1.45%）、杭州余杭金控（1500萬元，2.17%）及杭州花云（200萬元，0.29%）讓股；2023年，宋寧持股76.7%平臺德仟科技以3000萬元溢價轉(zhuǎn)讓公司2.73%股權(quán)至杭州和馥??

上述一系列轉(zhuǎn)讓交易，宋寧及其關(guān)聯(lián)方在公司遞表港交所前已合計套現(xiàn)超6600萬元，真金白銀落袋為安。

神秘自然人持股兩年獲利78萬元，遞表前為何1元“甩賣”2家公司？

德適生物的股東名單中，除創(chuàng)始人宋寧及其父親外，其他幾乎是機構(gòu)股東，自然人楊曦的出現(xiàn)顯得格外特別。

2021年2月，以“激勵寶貴的銷售經(jīng)驗”為由，宋寧同意以100萬元向楊曦轉(zhuǎn)讓當時公司2%股份。不久后，楊曦再以50萬元認購新增注冊資本，合計持股3%。招股書稱楊曦承諾推動年銷量增長50%，但因新冠疫情“采購延遲”未達標。2023年，宋寧以228萬元回購股份，楊曦持股兩年獲利78萬元。

圖片來源：招股書截圖

記者調(diào)查發(fā)現(xiàn)，楊曦的身份背景與入股時機，也有一些疑問待解。

天眼查信息顯示，2018年5月（圣湘生物上市前），她出資20萬元獲得湖南圣維華寧管理咨詢中心（以下簡稱圣維華寧）1.2555%股份，圣維華寧執(zhí)行事務合伙人是圣湘生物董事長戴立忠，且圣維華寧的唯一投資公司就是圣湘生物。這意味著，楊曦在圣湘生物上市前便已間接“埋伏”在股權(quán)架構(gòu)中。

而楊曦與宋寧的交集也不止于德適生物的直接股權(quán)：楊曦在2021年3月（獲德適股權(quán)后）成為宋寧控制的員工持股平臺德適諾輝的合伙人，并于2023年4月（股份回購前后）退出。

一個具備投資圣湘生物背景的投資人，以“銷售激勵”之名介入德適生物股權(quán)又快速退出——這一系列操作的時間線與關(guān)聯(lián)性耐人尋味。

此外，德適生物一項資產(chǎn)處置也引發(fā)外界關(guān)注。2025年5月30日，就在公司遞表前夕，德適生物決定以1元人民幣價格向獨立第三方易連（浙江）互聯(lián)科技有限公司轉(zhuǎn)讓旗下兩家子公司——杭州德佑醫(yī)學檢驗實驗室有限公司和成都金牛牛好未來互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院有限公司的100%股權(quán)。

公司解釋轉(zhuǎn)讓原因為提高運營效率、專注核心業(yè)務，并稱該價格參考了獨立評估師對兩家公司股東權(quán)益的負市值評估及債務豁免情況，但招股書未詳細披露這兩家公司的具體財務狀況。

天眼查信息顯示，杭州德佑成立于2020年，曾于2022年中標過寧德人民醫(yī)院和河北省疾控中心共計近900萬元的采購項目；上述互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院成立于2023年9月，已獲得醫(yī)療機構(gòu)執(zhí)業(yè)許可證。德適生物遞表前夕剝離具備資質(zhì)和過往業(yè)績的實體，是為了報表“瘦身”還是剝離“問題資產(chǎn)”等，成為又一待解謎題。

產(chǎn)能利用率同比大幅下降 押注醫(yī)學影像基座模型

德適生物之所以能吸引一眾投資機構(gòu)，原因之一在于其主營業(yè)務恰好處在當下最熱風口——AI。

根據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，全球近20%育齡夫婦面臨不孕不育，中國染色體異常占出生缺陷80%。德適生物正是中國市場這一細分賽道的領(lǐng)頭羊，占據(jù)中國染色體核型分析系統(tǒng)市場30.6%的份額，并保持先發(fā)優(yōu)勢。

不過，這一領(lǐng)先的技術(shù)并未“提亮”德適生物財報。

2019年至2024年，中國染色體核型分析系統(tǒng)市場從1.2億元緩慢增長至1.66億元，年均復合增長率低至6.7%，預計2030年達20.38億元。招股書顯示，盡管公司2024年總營收增至7035萬元，但核心業(yè)務（iMedImage^TM分析系統(tǒng)及器械）收入?yún)s從4390萬元降至4084萬元，營收占比從83.1%降至58%，毛利率大幅下滑19.9個百分點至56.7%。同時，耗材、試劑及租金收入萎縮，毛利率從43.1%降至5.6%，拖累整體盈利。

圖片來源：招股書截圖

與此同時，德適生物的產(chǎn)能利用率也大幅下滑。公司生產(chǎn)線分為3類：醫(yī)療器械、醫(yī)療耗材及醫(yī)療試劑，2023年的設(shè)計產(chǎn)能分別為1000套、5.37萬套和20萬套，產(chǎn)能利用率分別為28.6%、18.41%和59.12%；2024年的設(shè)計產(chǎn)能分別為2000套、10萬套和80萬套，產(chǎn)能利用率則分別為52.55%、7.2%和22.47%。盡管設(shè)計產(chǎn)能都有提升，但醫(yī)療耗材和醫(yī)療試劑的產(chǎn)能利用率同比降幅都超50%，醫(yī)療耗材產(chǎn)量甚至不及擴產(chǎn)前。

不過，對投資者而言，德適生物的一大看點在于其押注的iMedImage^TM醫(yī)學影像基座模型。

中國的醫(yī)療AI市場規(guī)模正經(jīng)歷爆發(fā)式增長，從2019年的11億元飆升至2024年的95億元，預計2030年將達到1382億元。其中，醫(yī)學影像AI需求迫切，影像數(shù)據(jù)占臨床診斷信息的70%，且醫(yī)院存儲需求激增，而專業(yè)影像科醫(yī)生數(shù)量增長遠跟不上數(shù)據(jù)膨脹，對AI提升效率的需求極為迫切。

招股書稱，iMedImage^TM醫(yī)學影像基座模型是全球首個商業(yè)化的跨模態(tài)模型，支持19種影像模態(tài)，覆蓋超90%臨床場景。其2024年推出的iMed MaaS（模型服務）平臺，是公司在AI領(lǐng)域的關(guān)鍵布局，這一新業(yè)務在2024年貢獻了1954萬元收入，占總營收的27.8%，毛利率更是高達97.2%。

行業(yè)也看好基座模型驅(qū)動的醫(yī)學影像市場，預計2035年市場規(guī)模達519億元。2025年6月國家藥監(jiān)局出臺政策，明確支持高端醫(yī)療影像及AI醫(yī)療器械創(chuàng)新，也為德適生物的發(fā)展方向提供了外部支撐。

現(xiàn)金余額僅500多萬元 去年員工同比減少三成

不過，這一業(yè)務目前難以解決德適生物當下面臨的財務困境。

招股書顯示，2023年和2024年，公司凈虧損分別高達5611.6萬元和4337.5萬元，經(jīng)營活動現(xiàn)金流連續(xù)兩年凈流出，分別為4739.5萬元和2977.7萬元，自身“造血”能力不足。

截至2023年末、2024年末，公司手握現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物分別為2041.9萬元、1710.4萬元，截至2025年4月30日，已迅速消耗至556.7萬元（未經(jīng)審核），2023年和2024年的現(xiàn)金營運成本分別高達9583.2萬元和1.00億元。

與此同時，隨著模型業(yè)務收入增長，其貿(mào)易應收款從2023年的607.3萬元猛增至2024年的3212.1萬元。截至2025年4月底，貿(mào)易應收款仍有2093.2萬元，存在一定回款壓力。而貿(mào)易應付款及應付票據(jù)從2024年底的742.7萬元，激增至2025年4月底的2180.9萬元，負債攀升比較明顯。

事實上，面對目前的財務狀況，德適生物也在想方設(shè)法降成本。其中，招股書顯示，2023年末，公司員工數(shù)量為206人，但到了2024年末，員工人數(shù)為145人，凈減少61人，比例約30%。

如今，德適生物將關(guān)鍵賭注落在了核心產(chǎn)品AI AutoVision®上。該系統(tǒng)基于iMedImage^TM打造，已于2025年5月獲得“創(chuàng)新醫(yī)療器械”認定，6月提交三類醫(yī)療器械注冊申請并獲受理。德適生物坦言，其經(jīng)營業(yè)績很大程度上取決于AI AutoVision®的商業(yè)化成功，并計劃將IPO募資優(yōu)先投入于此。

就本文涉及的相關(guān)疑問，2025年7月15日，《每日經(jīng)濟新聞》記者向德適生物官網(wǎng)披露的郵箱發(fā)送了采訪提綱，截至發(fā)稿，尚未收到回復。

封面圖片來源：視覺中國-VCG211443149939